论文总字数：19017字

目 录

摘要 1

Abstract 2

一、 绪论 3

1.1 研究背景 3

1.1.1 相机抉择与规则 3

1.1.2 中国的利率市场化 3

1.2 选题的目的和意义 4

1.3 研究方法 5

1.4 研究框架 5

二、 文献综述 5

2.1 货币政策研究方法总结 5

2.2 货币政策研究方法评述 7

2.3 小结 8

三、 模型构建与实证检验 8

3.1 利率反应函数的构建 8

3.2 数据处理与回归方法介绍 8

3.2.1 数据处理 8

3.2.2 回归方法介绍 10

3.3 实证检验与结果分析 11

四、 研究结论与政策建议 15

4.1 研究结论 15

4.2 政策建议 15

参考文献 16

致谢 18

基于分位数回归方法的中国货币政策规则实证研究

黄旭

，China

Abstract： Based on macroeconomic statistics from the first quarter of 1994 to the second quarter of 2017, this paper uses the quantile regression method to study the interaction between nominal interest rates and inflation and output gaps in China's monetary policy, summed up the general law of China's monetary policy. The study found that： China's monetary policy rules have a certain degree of regularity, the central bank has achieved the purpose of stabilizing the economy, and will adjust interest rates according to inflation and output gaps. During the average period of loose monetary policy and loose monetary retrenchment, the central bank's interest rate adjustment has paid more attention to output. In the period of monetary policy tightening, the central bank's interest rate adjustment has paid more attention to inflation. At the same time, the paper also finds that with the increase of the quantile level, the coefficient of inflation gap and output gap has an increasing trend, which indicates that the central bank's monetary policy has greater control over gap changes during the period of tightening.

Key Words： Monetary Policy；Quantile Regression；Nominal Interest Rate；Inflation Gap；Output Gap

绪论

1.1 研究背景

1.1.1 相机抉择与规则

货币政策是国家控制和调节宏观经济的主要手段之一。从理论上讲，追求经济增长、物价稳定、充分就业和国际收支平衡是货币政策的最终目标。每个国家对于货币政策最终目标的选择都有着自己的考虑。多数西方发达国家在总结了多年的货币政策调控实践后，将利率调控作为主要的货币工具，同时，将物价稳定当作货币政策的基本目标。学术界称这一类型的货币政策为“常规”货币政策。

相应的，“常规”货币政策在中国却很难适用，原因就在于中国现阶段国内经济一直处在快速发展转变之中：经济制度的转变、经济结构的优化、金融系统的拓展和深化，无不显示着宏观经济环境的日新月异，但变化的同时需要解决的各种问题也相应变多。因此，在央行的货币政策操作过程中，更青睐于相机抉择而非规则（李刚等，2015）。

相机抉择和规则是政府所采取的货币政策的两种主要形式。相机抉择货币政策是一种权衡的调节机制，是货币当局为实现既定的货币政策目标而采取的措施，其依据是货币当局对于当前经济形式的分析和判断。然而，Friedman（1969）对于这种货币政策的有效性提出质疑：人们的期望由相机抉择的假定事先确定，这会导致货币当局在决策时只考虑当前的经济状况。相对的，中央银行有一定的机会主义和短视倾向。这些将会影响到人们的预期稳定，进而会影响央行的信誉，最终造成利率调整系统性的缺失，致使调整幅度加大，引起经济的波动。与相机抉择相对应的是规则货币政策。规则货币政策是指货币政策工具（如基础货币和利率）依据经济行为（主要包括实际产出和通货膨胀）的变化来实施对应调整的一种货币调控机制。与相机抉择不同的是，规则意味着货币当局会在调控前设定一定的承诺机制。因此，货币政策的调控仅仅考虑当前的经济状况是不够的，因为规则货币政策对人们预期的影响是系统性的，预期变动的影响也不可忽视。另外因为承诺机制的存在，因此货币政策将以长期均衡为目的进行持续的系统性的调整。同时，承诺机制的存在，一定程度上限制了央行的机会主义行为，使得其信誉得到加强，从而可以使得稳定经济的目标在这种小幅度的调整下逐渐达成。

可以看出，对规则货币政策的深入探索，可以揭示货币当局货币政策调整的一般规律，使公众对未来的经济形势形成合理预期，提高货币政策调控的有效性，最终达到降低通胀水平和产出波动，促进经济快速、稳定、持续增长的政策目标。

1.1.2 中国的利率市场化

经济市场化是中国改革开放的重大转变之一。经过近四十年的不断发展、完善和深化，中国的市场经济体制不断完善。在这样的大环境下，利率市场化进程持续加速。中国人民银行在2013年7月宣布，金融机构贷款利率方面的管制将取消。2015年10月23日，在发布降息和降准消息的同时，中国人民银行宣布以后将不再对金融机构（如商业银行和农村合作社等）设定利率限制。经由这项改革后，中国的存款利率基本实现了自由化。取消存款利率浮动上限是利率市场化进程中极为重要的一步。但是，中国的利率市场化还有很长的路要走，可以预见，未来中国利率市场化的任务依旧十分艰巨。

利率是中央银行货币政策的根本。中央银行货币政策调控可以描述为：利率上升，引起资本价格的升高，资金（存入银行的）回报相应增加，导致资金流入银行，市场上资金的减少，引发消费、投资的减少，从而最终演变成经济放缓；相反，若是利率下降，资金则会流出银行，引起消费和投资增加，最终导致经济增长。

利率市场化不仅是金融产品市场化的基础，也是国民经济运行体制向市场经济转变的重要标志之一。同时，利率市场化对我国对外开放和参与金融全球化具有重要意义。金融全球化涉及到方方面面，如人民币的自由兑换、汇率和资本开放等。国际合作、投资和其他有关全球化的重要问题也都不能脱离利率自由化。汇率自由化的必然要求就是利率市场化，同时为了进一步加大开放力度，更好地融入经济、金融全球化，中国的利率市场化是不可避免的。

1.2 选题的目的和意义

近年来我国经济蓬勃发展，随之而来的是人民生活水平的不断提高，这些变化与我国金融的发展有着密不可分的联系，金融业是否完善是一个国家发达与否的标志。虽然我国的金融业起步较晚，但是政府对金融业的大力支持，使其发展迅速。同时，尽管金融是一个高风险行业，但与人们的生活息息相关。如何通过国家宏观经济调控使得经济稳步发展，是一个国家政府时刻关注的问题，其重要性不言而喻。

货币政策规则是央行拟定和实施货币政策的重要指南。学者们在理论研究上获得的成果在众多国家的实践中有着诸多应用，并且货币政策规则在各国的货币政策操作中的重要性日益凸显。货币当局通过深入研究所选的货币政策规则作用机理，可以评估具体的货币政策工具对宏观经济变量（如产出、通胀等）的影响程度和方式，当宏观经济变量指标偏离均衡状态时，通过该政策工具对其进行微调，以追求经济的长期均衡状态（赵露露，2015）。随着我国持续推进金融体制改革，货币政策工具调节经济的空间不断增加，对于这方面的研究进程也在不断加快。此外，对研究货币政策规则能为货币政策的制定提供可靠的决策支持，为货币政策操作的科学性和系统性提供有力保障。

目前，有众多研究方法适用于研究货币政策规则。其中，使用较多的包括广义矩估计方法（GMM估计）、贝叶斯估计、平滑转换回归（STR）、以及时变参数估计等，而关于使用分位数回归方法研究货币政策规则的文献还较少。本文利用分位数方法探究货币政策规则，以期更加深入和全面地了解货币政策的实施过程，本文旨在搜集我国货币政策的相关资料，依据理论，基于分位数回归方法，通过对我国宏观数据进行实证分析，寻找我国货币政策规则存在的一般规律。

1.3 研究方法

本文的研究进程大体上按照从理论到实证的顺序。在详细的论述中主要使用如下的研究方法对本文的研究主题进行论证：

（1）文献研究法。通过对现有研究的梳理和总结，得出现有理论的研究成果与发展路径，通过对其进行总结分析，为本文的研究提供理论基础和依据。

（2）定性分析与定量研究。确定影响货币政策的主要因素，建立相应的模型并进行实证检验。

（3）实证分析。首先参考文献从理论的层面探讨了影响货币政策的主要因素，理解其影响机制及相关关系。另一方面，本文使用分位数回归方法，结合实证检验分析相关结论。

1.4 研究框架

本文的具体内容分为四章：

第一章：简述本文的研究背景、选题的目的和意义，并阐述研究方法。

第二章：对现有货币政策规则研究的相关文献就研究方法进行分类和综述，为本文的研究和实证提供文献支持。

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